درخواست ۱.۲۵ تریلیون دلاری اوپن‌ای ضریب درآمدی را نشان می‌دهد که هیچ شرکت بورسی تا امروز به آن نرسیده است
اوپن‌ای ظاهراً در حال مذاکره برای یک دور تازه سرمایه‌گذاری است که ارزش این شرکت را ۱.۲۵ تریلیون دلار پیش از جذب سرمایه تعیین می‌کند. در مقایسه با اهداف درآمدی خود این شرکت، این قیمت ضریب رو به جلویی را نشان می‌دهد که بسیار خارج از دامنه‌ای است که بازارهای بورسی تا به حال برای یک شرکت نرم‌افزاری پرداخته‌اند، حتی در اوج چرخه رشد سریع سال ۲۰۲۱.
ریاضیات پشت این رقم
درآمد سالانه اوپن‌ای ظاهراً تا پایان ۲۰۲۶ به حدود ۷۰ میلیارد دلار می‌رسد. با ارزش‌گذاری ۱.۲۵ تریلیون دلار، این یعنی حدود ۱۸ برابر درآمد آینده، پیش از آنکه این واقعیت را در نظر بگیریم که اوپن‌ای تاریخاً با سوختن قابل‌توجه نقدینگی به‌جای سود فعالیت کرده است. آنتروپیک، نزدیک‌ترین رقیب اوپن‌ای، با ارزش‌گذاری گزارش‌شده ۹۶۵ میلیارد دلار بر اساس نرخ سالانه تخمینی حدود ۴۷ میلیارد دلار فعالیت می‌کند، که تقریباً ۲۰ برابر درآمد گذشته را نشان می‌دهد و گفته می‌شود برای IPO خود ارزش‌گذاری ۱.۵ تا ۲ تریلیون دلار را هدف گذاشته، ضریبی که فقط در صورتی پایدار می‌ماند که درآمد ۲۰۲۷ به‌سرعت کافی رشد کند تا به قیمت درخواستی امروز برسد.
این ارقام در مقایسه با شرکت‌های بورسی چگونه‌اند
شرکت‌های نرم‌افزاری سازمانی که در بورس معامله می‌شوند تاریخاً با ضریب پنج تا ده برابر درآمد معامله شده‌اند، و برخی نام‌های ابررشد در فضای ابری گاهی به‌طور موقت در اوج شور و اشتیاق به پانزده تا بیست برابر رسیده‌اند، پیش از آنکه ضرایب در سال ۲۰۲۲ به‌شدت فشرده شوند. یک ضریب پایدار در دهه بالای ده یا بیست، روی شرکت‌هایی که میلیاردها دلار در هزینه‌های محاسباتی می‌سوزانند، برای شرکتی با این اندازه که وارد بازار بورس می‌شود بی‌سابقه خواهد بود. هم اوپن‌ای و هم آنتروپیک ظاهراً تا ژوئن ۲۰۲۶ به‌صورت محرمانه برای IPO ثبت‌نام کرده‌اند، یعنی سرمایه‌گذاران بورسی سرانجام باید تصمیم بگیرند که آیا چیزی نزدیک به این ارزش‌های خصوصی می‌پردازند یا نه.
به‌نظر می‌رسد بازارهای ثانویه از هم‌اکنون بخشی از این تردید را در قیمت‌گذاری خود منعکس کرده‌اند. پلتفرم‌های معاملاتی ظاهراً ارزش اوپن‌ای را حدود ۸۸۰ میلیارد دلار نشان می‌دهند، یعنی تقریباً ۳۰ درصد پایین‌تر از هدف ۱.۲۵ تریلیون دلاری دور تازه، که نشان می‌دهد نه همه سرمایه‌گذارانی که به سهام با قیمت‌های خصوصی فعلی دسترسی دارند حاضرند در آن سطح نگه دارند.
چرا سرمایه‌گذاران با وجود این همچنان پرداخت می‌کنند
گزارش‌ها حاکی است این دور به رهبری Coatue برگزار می‌شود و سرمایه‌گذاران اماراتی مشارکت خود را به توافقی برای ظرفیت محاسباتی مرتبط کرده‌اند. این یعنی حداقل بخشی از این سرمایه یک شرط مالی خالص روی ارزش سهام اوپن‌ای نیست، بلکه یک معامله استراتژیک برای دسترسی تضمینی به ظرفیت کمیاب GPU است. این یک محاسبه متفاوت از تز بازگشت سرمایه سنتی ریسک‌پذیر است، و یکی از دلایلی است که ضرایب سرسخت دورهای کلان هوش مصنوعی ممکن است مستقیماً با ضرایب پرداخت‌شده در چرخه‌های قبلی نرم‌افزار قابل مقایسه نباشند.
مسیر جایگزین: تأمین مالی غیر رقیق‌کننده
همه شرکت‌های هوش مصنوعی به دنبال دورهای سهامی با این ضرایب نیستند. Otter.ai به‌تازگی ۳۲۰ میلیون دلار تأمین مالی شبه‌بدهی و غیر سهامی از صندوق Customer Value Fund شرکت General Catalyst دریافت کرد، به‌جای برگزاری یک دور سهامی قیمت‌گذاری‌شده، ساختاری که از ثبت یک علامت ارزش‌گذاری عمومی و ریسک دور نزولی همراه آن جلوگیری می‌کند در حالی که همچنان رشد را تأمین مالی می‌کند. انتظار داشته باشید شرکت‌های هوش مصنوعی میانی بیشتری این مسیر را دنبال کنند، دقیقاً برای اجتناب از آزمایش اشتیاق بازار به یک دور قیمت‌گذاری‌شده با ضرایب امروزی.
این برای بنیان‌گذاران و کارمندان چه معنایی دارد
اگر در شرکتی که با ضریب بالا سرمایه جذب می‌کند سهام دارید، بررسی کنید که آیا بازارهای ثانویه از هم‌اکنون قیمت اصلی را تنزیل می‌دهند یا نه. فاصله بین درخواست خصوصی و قیمت معامله ثانویه یک سیگنال اولیه از ریسک ارزش‌گذاری است، نه نویز.
سرمایه استراتژیک، مانند معاملات محاسباتی امارات یا توافقات اعتبار ابری در ازای سهام، به شکل متفاوتی نسبت به سرمایه معمول ریسک‌پذیر رقیق می‌کند و بیشتر شبیه یک مشارکت بلندمدت عمل می‌کند. ساختار یک دور را بخوانید، نه فقط رقم اصلی آن را.
تأمین مالی غیر رقیق‌کننده یا شبه‌بدهی در حال تبدیل‌شدن به یک جایگزین مشروع برای یک دور قیمت‌گذاری‌شده است، دقیقاً برای اجتناب از علامت ارزش‌گذاری‌ای که دور بعدی ممکن است به آن نرسد. فرض نکنید شرکتی که از یک دور قیمت‌گذاری‌شده صرف‌نظر می‌کند در جذب سرمایه مشکل دارد.
فاصله بین ارزش‌گذاری خصوصی و قیمت‌گذاری نهایی IPO را تا سال ۲۰۲۷ از نزدیک رصد کنید. شرکت‌هایی که اکنون به‌صورت محرمانه ثبت می‌کنند، مورد آزمایشی خواهند بود برای اینکه آیا ضرایب این‌چنین بالا در برابر بررسی بازار بورس دوام می‌آورند یا نه.